Тема 4. Вступ до розуміння часової вартості грошей.

Головним визначальним фактором того, якою стане компанія, є інвестиції, які вона робить сьогодні. Створення та оцінка креативних інвестиційних пропозицій є надто важливим завданням, яке має бути залишене на фінансування фахівців; натомість, це відповідальність усіх менеджерів у всій організації. У добре керованих компаніях процес починається на стратегічному рівні, а вищий менеджмент визначає підприємства, в яких компанія буде конкурувати та визначає засоби конкуренції. Потім діючі менеджери переводять ці стратегічні цілі в конкретні плани дій, що включають конкретні інвестиційні пропозиції. Ключовим аспектом цього процесу є фінансова оцінка інвестиційних пропозицій, або те, що часто називають капітальним бюджетуванням. Для досягнення мети сьогодні потрібно витратити гроші в очікуванні збільшення майбутніх вигод. По-перше, необхідно вирішити, чи очікувані майбутні вигоди достатньо великі, враховуючи ризики, для обгрунтування поточних витрат, і по-друге, чи запропонована інвестиція є найбільш економічним способом досягнення мети.

Ефективність реалізації будь-якого інвестиційного проекту визначає обґрунтований план фінансування. В інвестиційній діяльності такий план має назву «бюджет реалізації інвестиційного проекту» або «капітальний бюджет», який включає всі витрати та надходження коштів, пов’язаних з реалізацією проекту. Процес складання та управління фінансовим планом інвестиційного проекту прийнято називати бюджетуванням інвестиційного проекту.

У процесі бюджетування інвестиційного проекту варто врахувати:

- відповідність інвестиційної пропозиції стратегічним цілям компанії;

- часовий фактор та вартість капіталу при розгляді проекту;

- співвідношення ризику та доходності проекту;

- співвідношення інвестиційних витрат та вигод (прибутку) за проектом;

- максимальну вигоду від інвестиційної пропозиції;

- результати виконання робіт за проектом та співставлення їх із початковими очікуваннями (у процесі моніторингу проекту);

- вплив проекту на фінансовий стан компанії;

- розрахунок можливого грошового потоку за весь життєвий цикл проекту тощо. 

Таким чином, капітальний бюджет показує, в якому обсязі і в які строки слід вкладати грошові кошти для придбання або створення основних активів підприємства. У бюджеті такі активи класифікують за видами, визначають обсяги та джерела їх фінансування та наводять необхідні обґрунтування (у вигляді інвестиційних розрахунків).

У великомасштабних проектах капіталовкладення можуть передбачатися на ряд років, а їх результати проявляються у довгостроковій перспективі (у вигляді притоку грошових коштів), що знаходить своє відображення у капітальному бюджеті. Тому нерідко виникає необхідність у розробці прогнозу стратегічного бюджету, що інтегрує елементи довгострокового планування інвестицій та бюджетного контролю. Він корисний у періоди невизначеності та нестабільності економічного середовища, що його оточує. У додатковому бюджеті передбачають фінансування заходів, які не були включені в основний бюджет.

Бюджет капітальних вкладень залежить від:

- майбутніх інвестиційних можливостей;

- доходності передбачених інвестицій;

- строку окупності інвестованих коштів;

- вибору моменту інвестування;

- рівня інвестиційних ризиків;

- фінансової стійкості забудовника – ініціатора проекту та його стану на ринку капіталу;

- технічного рівня виробництва підприємства-ініціатора проекту, наявність у нього незавершеного будівництва та невстановленого обладнання;

- грошово-кредитної політики держави тощо.

У процесі бюджетування виділяють ряд етапів: розгляд та затвердження ТЕО та кошторисної документації, розподіл відповідальності та повноважень, а також наступне супроводження (моніторинг) реалізації проекту. Якщо капіталовкладення перевищують встановлені межі (ліміти), то необхідно спеціальне затвердження керівництвом компанії. Проект, який не задовольняє очікуваним показникам або під впливом поточних обставин перестає бути необхідним, може бути призупиненим. Доцільно також призупиняти проект, коли показник «прибуток/інвестиційні витрати» свідчить про його нежиттєздатність. Кошти капітального бюджету, що вивільняються, можуть бути направлені на реалізацію більш ефективних проектів.

Фінансовий менеджер інвестиційного проекту має складати бюджет капітальних вкладень тільки після консультацій з інженерно-технічним персоналом даного підприємства. Не допускається придбання основних активів, якщо вони не передбачені у капітальному бюджеті. Після детального вивчення інформації фінансовий менеджер разом з проектним менеджером складають та затверджують капітальний бюджет на наступний рік та організують контроль за його виконанням.

Вихідною інформацією для складання капітального бюджету є: 

- оперативний (календарний) план реалізації проекту;

- загальна стратегія та тактика фінансування інвестиційного проекту;

- кошторис витрат на виконання окремих видів будівельно-монтажних робіт, розроблених у розрізі окремих функціональних блоків оперативного плану;

- попередній графік грошового потоку, який складається на основі ТЕО та бізнес-плану проекту;

- фінансовий стан ініціатора проекту у поточному періоді та прогноз на майбутнє.

Мета планування капітальних витрат – забезпечення реалізації проекту у передбачених будівельними нормами та правилами обсягах, строках та технології. Оскільки обсяг та структура капітальних вкладень попередньо обґрунтовується в ТЕО проекту, то розрахунки цих витрат у бюджеті на майбутній період (квартал, рік) зводяться до наступного:

1) виділення із загальної маси капіталовкладень тої частки, яка відноситься до поточного періоду, що розглядається;

2) уточнення обсягу капітальних витрат поточного періоду, виходячи з вимог підрядника у зв’язку зі змінами у технології будівельно-монтажних робіт;

3) уточнення обсягу та структури капітальних вкладень у зв’язку з змінами цін у поточному періоді на будівельні матеріали, обладнання, транспортні послуги тощо;

4) уточнення початкового обсягу капіталовкладень з урахуванням фінансового резерву, передбаченого у договорі з підрядчиком на відшкодування непередбачених витрат.

Надходження коштів при розробці капітального бюджету включає приток грошових ресурсів у розрізі окремих джерел: власних, боргових та залучених. Тому процес розробки доходного розділу бюджету має включати наступні процедури:

- уточнення обсягу надходження коштів, який має відповідати сумарним капітальним вкладенням;

- уточнення джерел надходження коштів за структурою (внутрішні та зовнішні);

- забезпечення відповідності за часом потоку інвестиційних ресурсів з потоками капітальних витрат.

 Багато підприємств часто мають справу не з окремими проектами, а з інвестиційним портфелем, який складається з декількох проектів. Відбір та реалізація проектів з цього портфелю здійснюється також у рамках розробки бюджету капітальних вкладень. Інвестиційні проекти, що входять до портфелю, ранжують у капітальному бюджеті виходячи з стратегічної важливості для підприємства та прибутків, що вони генерують. При плануванні капітальних вкладень слід враховувати особливості галузі (сфери бізнесу) та характеру діяльності підприємства. Контроль здійснюють шляхом порівняння бюджетних та фактичних параметрів капіталовкладень.

Більша частина проектів за капітальними вкладеннями ініціюється технічними спеціалістами, і тому має затверджуватися вищим керівництвом компанії. Менеджери операційного рівня класифікують проекти на абсолютно необхідні у даному прогнозному періоді та на не особливо важливі, реалізацію яких можна відкласти на майбутнє.

Капітальні вкладення класифікують та бюджетують стосовно потреби в них, результату та виконання. Вони можуть бути необхідними та бажаними. У випадку незначних капіталовкладень правом затвердження капітального бюджету можуть наділятися керівники підрозділів або філій підприємства. 

Теоретично у бюджет можна включати всі проекти, що задовольняють критеріям відбору, прийнятим на даному підприємстві. На практиці задача суттєво ускладнюється внаслідок урахування ряду вихідних передумов:

1) проекти можуть бути, як незалежними, так і альтернативними;

2) включення наступного проекту у капітальний бюджет передбачає пошук джерел його фінансування (власних та зовнішніх);

3) вартість капіталу (capital costs, CC), що використовується для оцінки проектів на предмет включення їх у бюджет, може бути різною, бо залежить від рівня ризику, що генерується тим чи іншим проектом. Чим більше рівень ризику за проектом, тим вище і ціна капіталу, що залучається;

4) з ростом обсягу капіталовкладень ціна капіталу може підніматися (наприклад внаслідок необхідності залучення позичкових коштів), тому число проектів, які приймаються до реалізації, обмежено інвестиційними можливостями підприємства;

5) існує ряд обмежень за ресурсними та часовими параметрами, які доцільно враховувати при складанні капітального бюджету. Деякі із обмежень врахувати у процесі бюджетування досить складно. Наприклад, це стосується врахування фактору взаємозалежності та заміщення, можливого дострокового припинення того чи іншого проекту, часової та просторової варіації інвестиційного ризику тощо.

У результаті часто спрощують ситуацію, пов’язану з аналізом та оцінкою проектів через: використання єдиної ставки дисконтування, (наприклад, використавши середньозважену ставку вартості капіталу WACC); віднесення проектів до однакового класу ризиків; ігнорування різних строків проектів і т.д. 

На практиці використовують два основних підходи до розробки бюджету капітальних вкладень: перший з них базується на критерії норми доходності проекту (IRR), інший на критерії чистої приведеної вартості проекту (NPV).

Зміст першого підходу наступний – усі доступні проекти ранжують за зниженням IRR, далі їх відбирають для реалізації, враховуючи наступне правило: внутрішня норма доходності інвестицій має бути більше вартості інвестованого капіталу або IRR > СС.

Включення нового проекту у портфель потребує додаткових джерел фінансування, і перш за все власних коштів. На практиці можливості підприємства щодо мобілізації власних коштів обмежені. Тому розширення інвестиційного портфелю призводить до необхідності залучення зовнішніх джерел фінансування (переважно з ринку капіталу). Тим самим змінюється структура інвестованого капіталу за рахунок частки боргових коштів.

Підвищення фінансового ризику, за умови залучення боргових коштів у підприємства, приводить до збільшення ціни вкладеного у проект капіталу. Тому виникає дві протилежні ситуації: в міру розширення інвестиційного портфеля внутрішня норма доходності проектів (IRR) зменшується, і навпаки, вартість інвестованого капіталу (СС) підвищується.

На практиці можлива ситуація, коли число проектів, включених у портфель, велике, тоді можливий момент за якого IRR наступного проекту стане нижче вартості капіталу. Тому включати його в інвестиційний портфель для підприємства є недоречним.

Інший підхід до складання бюджету капіталовкладень базується на критерії чистої приведеної вартості (NPV). За відсутності яких-небудь обмежень процедура розрахунку наступна:

1) встановлюють значення ставки дисконтування – загальне для всіх проектів або індивідуальне для кожного проекту (за ціною джерела фінансування);

2) визначають величину чистої приведеної вартості проекту (NPV);

3) всі незалежні проекти (за наявності джерел покриття) з NPV > 0 включають до інвестиційного портфеля;

4) з альтернативних проектів вибирають проект з максимальним значенням NPV.

Справді, не перебільшенням можна сказати, що аналіз дисконтованих грошових потоків є основою повсякденного аналізу інвестицій і навіть модемного бізнесу.